Hims & Hers Health Inc. (HIMS)
财报主要指标
- 实际营收超过预期2.9%，并超过指引范围3.3%。其三年营收复合年增长率（CAGR）为74.8%，而上个季度为80%，上上个季度为91%。
- 超过90%的营收是可持续的。
- 实际EBITDA超出预期3.8%，超出EBITDA指引范围6.5%。
- 未达到GAAP EBIT预期，下降了12%；超出了GAAP毛利率（GPM）的预期。
- 与预期的GAAP EPS相比，少了1美分。
AOV = 平均订单价值; Subs = 订阅量
第四季度指引
- 实际营收比预期超出7.9%。
- 实际EBITDA比预期超出45%。
资产负债表
- 现金及等价物为2.1亿美元。
- 存货量与年初持平。
- 新的5000万美元回购计划。 总股本比去年同期增长了2.4%。
总体观点
该公司在增长方面严重依赖外部营销。 这使许多人认为它不可能在不发生收益递减的情况下继续扩大规模。 但是， 在本季度，它继续以显著的运营杠杆和低于1年的毛利回收期迅速扩大规模。 营销机器继续有效运转。
公司在个性化处方方面也继续取得成功，并正在执行“迁移到关联设施”的计划，以提升其提供细致护理的能力。 未来的发展前景也依然广阔。 在其四个核心领域（男性/女性健康、皮肤病学和心理健康）中，它只提供了预计的20个产品中的11个。 它还预计最终将涉足减肥、疼痛管理、生育和糖尿病领域。 它已经证明了自己能够成功推出产品，并通过营销建立有意义的市场份额。 这些新产品的推出应该也不会有什么不同。
如果客户获取成本继续得到有效控制，这种模式应该会继续奏效。 否则，可能会出现问题。 坦率地说，我对直接面向消费者处方市场的动态没有很好的了解，所以我将把决定留给您。
Axon (AXON)
财报主要指标
- 实际营收超出预期5.7%。
- 相较于上季度的38.5%和两个季度之前的32.6%，过去3年的营收复合年增长率（CAGR）为35.6%。
- 净营收留存率为122%，与上季度的122%和去年同期的120%相当。
- 实际EBITDA超出预期20%。
- 毛利率（GPM）超出预期120个基点。
- 实际GAAP EPS为0.40美元，超出了0.38美元的预期值。
ARR = 年度经常性收入
2023年指引更新
- 收入指引上调2.0%，超出预期1.3%。
- EBITDA指引上调5.9%，超出预期4.7%。
资产负债表
- 4.8亿美元现金及等价物。
- 基本股份数量同比几乎持平。
Robinhood (HOOD)
财报主要指标
- 营收低于预期2.3%。
- 每用户平均收益为80美元，两个季度前分别为84季和77美元。
- 过去12个月的入金为173亿美元，而两个季度前为161亿美元和171亿美元。
- 实际EBITDA比预期高出7.9%
- 满足负0.09美元的GAAP EPS预期。
MAU = 月活用户; AUM = 资产管理规模
2023年指引更新
公司上调了2023年的GAAP运营费用指引。 这与本季度的1.04亿美元监管准备金有关。 监管准备金是对未来预期监管负债的调整。
资产负债表
- 50亿美元现金及等价物。
- 总股本比去年同期增长了1.5%。
Upstart (UPST)
这个季度没有发生让我对再次持有这个公司的股票有兴趣的事情。 事实上，情况恰恰相反。 显然，宏观经济因素对其高度周期性的商业模式产生了沉重的影响。 我认为糟糕的领导力正在加剧这种痛苦。 只需要看一下Pagaya的超常表现就能得到证明。
结果
- 实际营收比预期低了3.7%，比指引范围低3.9%。
- 实际费用收入比指引范围低了2.1%。
- 实际EPS比预期低了0.02美元，比指引低0.03美元。
- 实际EBITDA比预期低54%，比指引范围低47%。
下季度指引
- 营收比预期低14.4%。
- EBITDA比预期低1050万美元。
- 0.06美元的EPS比预期低了0.22美元。
资产负债表
- 现金及等价物为5.16亿美元。
- 按预期，贷款余额在年初至今保持大致稳定，约为10亿美元。
- 总股本比去年同期增长了3.3%。
Toast (TOST)
财报主要指标
- 实际收入基本达到预期，比预期高出1.0%。
- 相较于上季度的51.5%和两个季度之前的70%，过去3年的营收复合年增长率（CAGR）为63.2%。
- 门店数量相较上季度增长了6.5%，相较去年同期增长了34%。
- 实际EBITDA超出预期75%，超出指引范围75%。
- 实际自由现金流（FCF）超出预期33%。
- 实际GAAP EPS符合负的$0.10的预期。
GPV =总支付量
第四季度指引
- 实际收入低于预期1.5%。
- 实际EBITDA低于预期16%。
资产负债表
- 10.3亿美元现金及等价物。
- 没有负债。
- 总股本同比上涨4.4%。
SoFi (SOFI) – 噪音
就像任何一个颠覆者一样，当SoFi的股价下跌时，看空者出现了，伴随着新的市场风险需要考虑。 而当股价上涨时，这些人却神秘地消失了。 真是个巧合。 大多数时候，这些全新的市场风险都相当“有创意”，姑且这么说吧。 它们有时候是合理的，但事实往往并非如此。 本周，SoFi的看空者提出了三个问题，我想在这里加以回应。 我认为这三个问题都属于“有创意”的风险范畴。 下面我将详细讨论它们。
公允价值评估
本周涉及到的第一个“风险”是SoFi通过个人贷款销售获得的5.1%的利润率可能具有误导性。 这个问题引发了一些担忧。 首先，SoFi只放出了大约1500万美元的贷款。 有人认为这意味着它无法放出更多的贷款。 然而，事实并非如此。 SoFi的主要目标是最大化资产回报率和股本回报率（ROA和ROE）。 通过持有个人贷款，它能够获得比通过销售获得的更高的收益。 如果SoFi有足够的资本比率来保留更多的贷款，而实际上它确实有这样的能力，那为什么不这样做并赚取更多的利润呢？ 而这正是SoFi正在做的事情。
这些小额贷款销售象征性地向投资者界表示资本市场对该公司仍然敞开。 只有当它资本受限（下一个风险话题）或者能够用更高利润率的资产替换这些贷款时，它才会出售贷款。 此外，它已经在第四季度获得了1亿美元的信贷。 它还通过与Blackrock达成的前向资金协议和资产支持证券化交易锁定了额外的25亿美元。 因此，无论是现在还是将来，资本市场对于SoFi来说都是敞开的，如果公司觉得有必要利用这些市场，它可以随时利用。
这一范畴中的第二个风险涉及这5.1%的交易利润的来源。 所有的溢价都来自于服务权益，而不是实际本金。 幸运的是，我曾经在金融领域的研究中学习过这方面的知识，并能够通过翻阅教科书来复习相关内容。 简而言之，这个问题实际上并不重要。 为什么呢？
服务权益的分配并非随机且独立地与交易条款相关， 而是与实际获得的总体补偿密切相关， 就像雨天会增加雨伞需求一样。 为了降低资本市场买家向SoFi支付的前期款项，溢价被转移至服务权益，而不是本金和利息支付。 需要提醒的是，即使在交易完成后，SoFi仍会继续为这些贷款提供服务。 这一策略是SoFi的明智之举， 它通过与买家达成更高的服务收入分成协议，从而在贷款的期限内获得更多利润。
只要SoFi对其信用风险状况保持信心，选择这样的策略是显而易见的。 事实上，SoFi的信用贷款组合远远超过了损失比率的基准，这得益于其严格的信用标准。 借款人的FICO信用评分远远超过750分，年收入也远远超过15万美元。 这种会计处理是完全正常的，并且与SoFi追求最大化ROE的优先目标完美契合。 为什么不在销售时假定更多的现值呢？
最后，我想再次提醒那些经常阅读本博客的读者。 对于SoFi的质疑者来说，他们认为其公允价值会计存在不当之处。 他们认为当前预期信用损失（CECL）会计准则更好。 我对此完全不同意。 当前预期信用损失（CECL）会计准则并非更好，它只是更常用而已，并且在我看来更为不利。 这种方法要求较少的信用调整频率，因此存在更高的潜在未实现损失风险。 相反，SoFi选择每季度确认这些损失， 并委托独立第三方进行信用评估。 这些评估所依据的假设包括5%的失业率、-2.5%的GDP增长率以及比SoFi实际损失率更高的损失率。 这些评估故意采取极度悲观的态度。 这也是SoFi持续出售超出这类估值范围的信贷组合的另一个原因； 这些估值代表了远未实现的最糟糕情况，而实际情况远未接近这种程度。
信贷增长
第二个风险是SoFi很快会面临资本限制，贷款增长将停滞不前。 然而，我不认为这种情况会发生，原因如下。
首先，SoFi的资本比率保持在良好的水平。 尽管如此，总风险资本比率可能会成为第一个瓶颈。 目前该比率为14.5％，而最低要求为10.5％。 该比率是通过将33.4亿美元的风险资本除以242亿美元的季度平均资产得出的。 以目前的风险资本水平计算，SoFi每个季度只能增加75亿美元的平均资产。 考虑到资金供应被锁定了25亿美元，我们可以将这个缓冲区大约定为100亿美元。 这意味着在逼近10.5%的最低要求之前，SoFi还有两个季度的贷款发放空间。 虽然这听起来好像SoFi的贷款增长无法持续太久， 让空头显得很有道理， 但我们可以深入思考一下。
这不会成为事实的原因有两个。 首先，SoFi可以轻松获得资本市场的资金供应。 正如前面提到的风险之一，SoFi已经展示了在艰难背景下以高溢价融资的能力。 它可以在资本市场上顺利融资，即使是在最近的历史中最糟糕的时期。 我们已经解释了这些溢价是完全合理的原因。 随着行业信用利差的改善，SoFi在资本市场上获得资金的能力只会进一步增强。 如果它今天都能获得25亿美元的融资，难道我们会认为它在更安稳的时期却无法获得资本市场的资金吗？ 这是不符合常理的。
在其他承销商面临资本市场关闭的时候，SoFi依然可以轻松获得资本市场的资金供应，这是问题的关键。 这意味着它可以用更有吸引力的信贷替换较低毛利率的信贷。 同时，该公司可以以有利的条件出售高毛利率的信贷，以获得更多的贷款发放能力。 这意味着SoFi可以继续增加贷款发放规模，而不仅仅是维持当前水平，无论是在未来的6个月还是更长的时间内。
此外，净收入有助于提升一级资本。 我预计到2025年底，SoFi的GAAP净收入将达到约5亿美元。 这些额外的资本将使其每个季度平均资产的贷款发放能力从100亿美元增加到约130亿美元。 净收入将减少对资本市场销售的依赖，更专注于未来几年的最大回报率。 虽然SoFi仍然需要资本市场的支持，但依赖程度将不会那么高。 这就是为什么下个季度预期出现的利润拐点会如此重要。
这还没有考虑到SoFi还有约40亿美元的可用仓位。 即使出现信贷冲击、资本市场对SoFi关闭，它仍然可以再有一个季度进行贷款发放。 尽管考虑到资本成本的增加，利润率将降低约150个基点，但仍将是有利可图的。 而且，SoFi可以在资本市场恢复时，轻松出售由仓位支持的贷款，并以更高回报的资产进行替换。 我不认为资本市场会对这家公司关闭，因为即使是在过去所有宏观以及区域银行的动荡中它们都从未关闭过。 即使最糟糕的情况发生，SoFi也可以轻松应对。
最后，值得注意的是，贷款增长并不应该是2024年收入增长的主要驱动力， 金融服务和技术平台才是。 当前季度，67%的增长来自这两个方面，预计这一趋势将持续下去。
内部抛售
有一些社交媒体帖子声称”这位内部关联人卖掉了他们30%或50%的股份”。 这样的标题听起来很吸引人，但我们需要更多的内容来做出评估。 被提及的内部关联人在SoFi的普通股中拥有的股份只是他们整体利益的一小部分。 大部分股份将通过长期激励计划（LTIP）和受限制股票单位（RSUs）逐步获得。 那又怎样呢？ 是的，他们卖掉了他们目前持有的50%的股份。 例如，查德·博顿本周以120万美元的价格卖掉了他49%的股份。 然而，如果我们仔细查看代理声明，明确指出他在最近一年将获得760万美元的股权奖励。 那又怎样呢？ 他实际上只卖掉了他11%的股份。 而如果考虑到他未来几年内将获得的所有股权奖励，他卖掉的股份比例会更小。 他每年的基本工资为50万美元，所以股权是他主要的薪酬形式。 难道我们能因为他卖掉了一部分股份就责怪他吗？ 我认为不能。 我们每个人都有生活开支和需求。 同样的情况也适用于其他两位高管本周的抛售。
考虑到这些情况，我认为这些内部人的股份抛售只是噪音，而不是真正的信号。 尤其是考虑到安东尼·诺托和首席财务官克里斯·拉波恩本周买入了更多股份，我的观点就更明确了。 虽然买入数量较少，但仍值得注意。
亚马逊（AMZN）- 订阅服务、无需订阅以及其他
医疗保健
在今年早些时候，亚马逊以40亿美元收购了One Medical。 该公司提供在线医疗服务和一个庞大的初级医疗办公室关系网。 作为交易的一部分，亚马逊将推出一个新的Prime会员福利，每月9美元（年费99美元）。 该订阅将提供全天候的免费在线医疗服务，并在部分城市提供“轻松预约当日就诊”的便利。 在One Medical应用中，用户可以轻松与医生沟通以及管理药物。 会员还可以每月额外支付6美元，将其他人添加到他们的订阅服务中。
亚马逊Prime可能是全球最吸引人的订阅服务之一。 它汇集了众多增值服务，以促进用户的忠诚度和客户的终身价值。 通过规模化运营带来更好的用户保留率，亚马逊能够提供其他公司无法承担的促销活动。 一些人认为亚马逊Prime的资金主要来自AWS，但北美的税息折旧及摊销前利润率趋势告诉了我们一个不同的故事。 这一消息进一步加强了这种模式， 它将提高Prime的整体实用性并进一步减少用户流失。
食品杂货
亚马逊将向非Prime会员开放其Amazon Fresh食品杂货配送服务。 这项服务将首先在亚马逊Fresh门店所覆盖的美国城市（数量有限）以及与食品杂货合作伙伴Bristol Farms等地方开展。 在不久的将来，全食超市（Whole Foods）也将加入该服务。
有趣的是，这一消息与亚马逊Fresh实体店进行的更新同时发布。 在芝加哥进行的店铺更新实验获得了90%的客户满意度。 这或许与其店内设有Krispy Kreme甜甜圈店有关（开个玩笑）。 这一成功将推动亚马逊在三家洛杉矶店铺中采用这种新模式，并计划在2024年开设更多门店。
其他
- 亚马逊对其音乐流媒体业务进行了一轮裁员。
- 有传言称亚马逊将竞标英超（Premier League）足球赛的转播权。
Meta Platforms (META) –中国
Meta和腾讯达成了新的合作伙伴关系。 在中国，Meta将从明年开始，通过腾讯独家销售一款更便宜的VR头显。 Meta的应用程序在中国是被禁止的，但这给了它重新进入中国市场的一个机会。 这是一个很小的进展，因为这一领域的收入规模很微小，而且在不久的将来还会如此。
Lemonade (LMND) – 各种新闻
- Lemonade本周如预期达到了200万客户量。
- 该公司提交了一份新的上市文件，以便在未来能够筹集资金。 募资活动要到公司2025年实现盈利时才会开始。 我们已经多次收到领导层的承诺。 我完全相信他们会信守承诺。
Disney (DIS) — 《惊奇队长2》
《惊奇队长2》成为“迪士尼有史以来最糟糕的票房开局之一”的头条消息铺天盖地。 对此需要更多背景信息：
- 演员罢工对影片宣传造成了困扰。 迪士尼只有几天时间与主要演员一起进行宣传活动。 这也是索尼本周发布的影片在开局举步维艰的部分原因。
- 这部电影被认为是迪士尼有史以来最糟糕的首映之一。
- 国际市场的表现比国内市场好。
- 《元素精灵》在首个周末的表现很糟糕，但之后有所回升。
- 这是根据周四的数据得出的，同时业内预计预计由于假期的原因，周五孩子们会涌向电影院以此提振市场。
- 迪士尼对内容创作方法的调整需要时间来展现效果。 电影制作包括多年的长期合约，这意味着今年做出的改变将在未来几年逐步显现。
宏观经济
产出数据
- 亚特兰大联储对第四季度的GDPNow预测为2.1%，符合预期。
通胀数据
- 本周的10年期国债拍卖收益率为4.519%，低于上个月的4.610%。
- 密歇根大学对11月份的一年通胀预期为4.4%，高于预期的4.0%，上个月为4.2%。
- 密歇根大学对11月份的五年通胀预期为3.2%，高于预期的3.0%，上个月为3.0%。
消费者和就业数据
- 初请失业救济人数为21.7万，略高于预期的21.5万，上周为22万。
- 密歇根大学对11月份的消费者预期指数为56.9，低于预期的59.5，上个月为59.3。
- 密歇根大学对11月份的消费者信心指数为60.4，低于预期的63.7，上个月为63.8。
