特斯拉 2024 年第一季度財報回顧 – 2024 年 4 月 23 日
特斯拉的業務無需過多介紹了。
需求
特斯拉的營收比預期低了 4.3%。 其 3 年收入複合年增長率（CAGR）為 27.0%，而上一季度為 33.0%，兩個季度前為 38.7%。
- 顯著的收入不利因素——降價;混合動力轉向低價車型;生產中斷（稍後描述）;宏觀因素;季節性因素。
- 顯著的收入增長點——非汽車業務;自動泊車功能帶來更好的全自動駕駛（FSD）的貨幣化。
Source: Brad Freeman – SEC Filings, Company Presentations, and Company Press Releases
盈利能力和獲利率
特斯拉與GAAP息稅前利潤預期相差24.0%，與0.42美元的GAAP每股收益預期相差0.08美元。 得益於非汽車業務，其毛利率（GPM）好於預期，而除信貸外的汽車業務毛利率（不計抵扣）則低於15.2%的預期。 該公司燒掉了 20 多億美元的自由現金流 （FCF），而預期本季度產生的 FCF 僅略高於 10 億美元。 稍後再詳述。 值得注意的是，特斯拉最近裁員 10%，這將每年節省 10 億美元的運營開支（OpEx）。
- 顯著的利潤不利因素 —— 所有已討論過的需求不利因素;Cybertruck。
- 顯著的利潤有利因素 —— 隨著 4680 電池廠規模的擴大，廢料成本降低;原材料;運費。
我看到有人用幾種不同的方法計算汽車業務的 GPM 除稅額。 在我看來，這是最直觀的方法，也是我使用的公式：
汽車業務的 GPM 除稅額 = （自動收入-貸記-自動投入成本）/ （自動收入-貸記）
GPM = 毛利率
Source: Brad Freeman – SEC Filings, Company Presentations, and Company Press Releases
資產負債表
- 269 億美元的現金及等價物。
- 負債54億美元。
- 攤薄後股本數同比增長0.5%。 還不錯…… 但即將投票表決的馬斯克巨額薪酬方案將導致一些顯著的稀釋股份增長。
指引與估值
特斯拉重申了其模糊的指引意見，即 2024 年產量增長放緩，手頭擁有所需的全部現金。 有趣的是，馬斯克在電話會議上告訴我們，2024 年的汽車收入增長將好於 0%。 我知道，對於一家複合增長率一直保持在 50%的公司來說，很難慶祝其收入的正增長，但這一點仍然很重要。 賣方機構對其 2024 年的收入預期持續下滑，目前定為同比的 7.2%。 將汽車行業的積極增長與儲能行業的增長（預計將快於汽車行業）結合起來，可以在短期內為今年的收入預期設定一個底線。 這很重要…… 很重要。
特斯拉的交易價格為 2024 年息稅前盈利（EBIT）的 48 倍和 2024 年 FCF 的 103 倍。 息稅前盈利（EBIT）預計將同比增長 2%，而自由現金流（FCF）預計將同比持平。 本季度的利潤結果將導致預期下調（收入除外）。
電話會與發佈會
獨特的挑戰、投入成本和定價
除了歷史上激進的加息週期和汽車是對利率敏感的行業外，本季度還有更多的不利因素需要討論。 紅海衝突使池塘對岸的生產能力受到影響，而柏林工廠的火災又使情況更加複雜。
過去一個季度，有關特斯拉定價的頭條新聞層出不窮。 根據該團隊的說法，其消除每輛車投入成本的能力使其較成熟車型的單位經濟效益保持良好。 這些投入成本的增加基本上以一比一的方式抵消了降價的影響。
但是…… 由於新項目的出現，整體汽車毛利率正在下降。 同樣，奧斯丁的 Cybertruck 產能、4680 芯電池生產和 Model 3 生產也在不斷提升。 在這些項目進入成熟期之前，會出現固有的損失，從而損害整體盈利能力。 值得注意的是，隨著特定獲利率不利因素的消失，奧斯丁工廠的每輛車的投入成本已接近成熟的弗里蒙特工廠。 如果沒有這些不利因素和計劃外的生產中斷，汽車毛利率會略有增長（但這是一個很大的調整）。
辯論：
正如我每個季度都會為這家兩極分化的公司所做的那樣，我想以我的觀點來闡述當前的 「熊牛之爭」，而讓你們來選擇立場。
看空者說：
看空者會說，競爭壓力是其疲軟的根源。 他們認為車型和 FSD 訂閱價格的下調就是證據。 他們懷疑插電式混合動力車的強勢只是暫時的，宏觀經濟疲軟是主要的逆風因素。 平心而論，通用汽車本季度的確實現了穩健的正收入增長和不斷擴大的營業獲利率。 而特斯拉沒有。 需求市場不同，但關係密切。
本季度，隨著特斯拉確認將其 2.5 萬美元車型的首發時間從 2025 年底提前到今年年初的計劃，看空者失去了一些彈藥。 在此之前，我們可以說媒體關於這些車型計劃被推遲的報導是錯誤的。 這使得 「多頭 」對 FSD 及其 Optimus 機器人等投機項目的依賴性降低。 這應該是個好現象，但在空頭看來，這種新型號更像是一種更新，而不是什麼新東西。
看多者說：
多頭們說，當周期發生變化時，特斯拉的業績也會發生變化。 在他們看來，柏林工廠的火災和紅海衝突都是暫時的、非經常性的挑戰，它們正在放大生產的弱點。 他們會認為，如今的降價只會讓特斯拉在其他電動汽車專案中更難與之競爭。 其他大多數專案的總產值仍為負數。 正如特斯拉告訴投資者的那樣，它可以 「隨著時間的推移，通過軟體追加銷售獲得更多利潤」。
他們認為，下一代汽車浪潮將支持未來數年的增長。 他們認為競爭對手（除了 Waymo 和 Rivian 之外）還遠遠沒有趕上。 看漲者認為，今天的利潤疲軟部分是特斯拉自己造成的，因為特斯拉在人工智慧和自動駕駛軟體方面投入了大量資金，這與幾年前的Meta有點類似。 如今，這些費用已經非常高昂。 與這些成本挂鉤的收入需要時間來增加。 同時還有什麼呢？ 利潤壓力。 多頭們認為，這些成本最終會帶來爆炸性的收入，並推動運營槓桿。
尋求更多需求、庫存過剩和自由現金流：
特斯拉告訴投資者，公司一直在努力 「提高知名度」 並正在 「為客戶擴大汽車融資計劃」。 對我來說，這意味著更多的營銷費用和更多的折扣。
值得注意的是，-25億美元的意外FCF損耗是由於庫存/交付 “不匹配 ”造成的。 它認為，從下個季度開始，FCF 將恢復正值。 支援更多人工智慧基礎設施需求的大量資本支出和 Optimus 機器人也導致了沉重的資本支出和 FCF 壓力。 其模型訓練能力按季度翻了一番;它計劃在 2024 年將 Nvidia H100 晶片增加一倍，以繼續呈指數級擴大訓練/推理能力。
下一代汽車陣容：
如前所述，特斯拉正在加快新車的發佈速度，從 2025 年的後半期提前到前半期。 從問答中瞭解到，其中包括傳聞中售價 2.5 萬美元的大眾車型。 團隊被問及——這些汽車是全新的，還是只是對現有車型的調整。 他們沒有回答，但將使用現有生產線這一事實很可能表明後者是真的。 此次發佈的產品並非特斯拉認為的 「下一波增長 」的關鍵產品。 這些汽車將借用其新平臺的一些部件，但也將大量使用現有的軟體和製造工藝。 這意味著特斯拉無需建立新的生產能力，也無需承擔啟動新車專案通常需要的巨額成本。 這是合理的。
AI 和 FSD：
特斯拉多年來一直在努力實現 FSD 及其機器人計程車的願景。 這就是人工智慧基礎設施資本支出增加的主要原因。 它認為自己擁有迄今為止世界上最好的推理能力。 我相信很多公司都會反駁這一觀點。 其最新的 FSD 第 12 版使用端到端神經網路和純視覺方法來模擬人類的思維和駕駛方式。 為了採用這種新方法，它刪掉了無數行 C++ 代碼，而所有跡象都表明這一舉措是正確的;早期的成功再次堅定了埃隆解決完全自動駕駛汽車問題的信念。
如果能證明 FSD 比人更安全，它還能獲得監管部門的完全批准。 他們可能是對的，但要清晰、客觀地證明這一點可能有點困難。 另外，該公司認為 Waymo 的進展對其獲得所需批准的能力非常有利。 谷歌正在為其鋪平道路。
特斯拉還在與一家大型傳統汽車製造商「就 FSD 許可事宜進行後期討論」。 埃隆認為交易可能在今年完成。 在我看來，這意味著自動駕駛汽車的供應將在某種程度上是分散的，而不是由特斯拉這樣的單一企業所擁有。 有了 Waymo 和許多其他強大的競爭對手，這本來就很有可能發生，但這讓它更有可能發生。 順便提一下，這意味著網約車的潛在收入聚合不會發生在供應方。 Uber 憑藉其佔主導地位的司機市場份額實現了這一目標，但我看不到任何自動駕駛公司能做到這一點。 所以呢？ 為了給顧客提供最大的佔有率和最大的汽車價值，這些公司可能需要接入一個聚合的消費者需求網路。
這個網路就是Uber，其次是美國的Lyft。 我認為特斯拉、谷歌和所有其他自動駕駛汽車專案都將因此與共用出行巨頭整合。 Waymo 已經做到了。 我設想特斯拉司機使用他們的汽車進行共用出行，並通過特斯拉應用程式無縫接入Uber的需求。 特斯拉和其他公司將帶來汽車（來自自己的車隊和消費者）…… Uber 將保證盡可能高的出租率。 這是雙贏。
儲能、發電與服務：
非汽車業務繼續保持良好表現，第一季度毛利率創下 24.6% 的新紀錄。 非汽車行業引領著特斯拉的需求和利潤增長，團隊預計未來幾年非汽車行業將繼續保持創紀錄的盈利能力。 存儲業務的收入同比增長了 7%，但毛利潤卻同比增長了 140%，原因是該公司加大了超大型封裝的部署力度;太陽能安裝仍然是一個基於利率的不利因素。
- 二手車銷售給毛利潤帶來了不利影響。
- 零部件銷售帶來了毛利潤的增長。
來自演示文稿
Optimus:
現在，Optimus 機器人可以在實驗室環境中執行簡單的任務。 特斯拉計劃今年在工廠中使用這些設備，並希望明年開始銷售。
觀點
主要數位是很難看的。 我認為，對2024年汽車業務實現正增長的評論是非常必要的。 我還認為，這比一開始就低到荒謬的期望值要好。 儘管如此，這並不是一件好事，我想大家對此並不感到意外。 它的大部分收入來自汽車;汽車銷售對利率敏感。 正如我在過去幾周里所說的那樣，這歸根結底是多頭對純粹基於宏觀的問題越來越有信心…… 或者是空頭對特斯拉特有的疲軟越來越有信心。 我認為本季度的財報並沒有給任何一方壯膽。 這家公司仍然屬於我認為的 「太複雜的」標的中的佼佼者。 我喜歡報導這家公司，因為它真的很吸引人，也很有趣。 但我不打算持有其股票，也不會做空。
