Progyny ($PGNY) – Día del Inversor – 13 de agosto de 2024
El equipo de Progyny nos llevó a través de una presentación de tres horas sobre cómo Progyny ha llegado a donde está, y hacia dónde puede ir a partir de ahora. Los directivos ofrecieron sus primeros objetivos plurianuales y proporcionaron más detalles sobre el funcionamiento interno de Progyny. El director general Pete Anevski empezó el acto expresando su decepción por cómo se ha desarrollado 2024 y lo ilusionado que sigue estando con el futuro. Nos llevó a una sesión de repaso de los vientos de cola macroestructurales, como el aumento de las tasas de fecundidad de mayores de 35 años, el aumento de los embarazos de madres solteras, el aumento de la prevalencia de la infertilidad y el aumento de la frecuencia de empleados que demandan cobertura. También nos recordó los vientos de cola microeconómicos de Progyny, como el crecimiento constante de las ventajas financieras y basadas en resultados sobre el terreno. Mi inmersión profunda se centró en todo eso, pero hubo mucha información nueva que trataré aquí, junto con lo que me llevé del evento.
Competición:
Progyny quiso disipar las preocupaciones de la competencia. Las nuevas soluciones que han aparecido desde la pandemia no han impulsado un «cambio significativo en las tasas de conversión». La mayor parte de la cartera de proyectos que no se convierte en el año se debe al retraso en la toma de decisiones, más que a la pérdida frente a nuevos competidores. Menos del 6% de su cartera anual se ha perdido por la competencia en los últimos años. Eso incluye a los disruptores de nueva generación y a los operadores tradicionales. Además, nunca ha visto que un cliente ganado a un operador nacional volviera a ese operador.
Cuestiones de salud de la mujer – Nuevos productos:
Al igual que ocurre con la fertilidad, la salud de la mujer está plagada de muy poca investigación, muy poca educación y muy poco acceso. Por eso la fertilidad fue el producto inicial de Progyny. Sólo elegirá nuevas categorías de productos relacionados con la fertilidad y plagados de los mismos problemas e ineficacia que le permitieron impulsar tanto valor allí. Por ejemplo, la endometriosis está directamente relacionada con la infertilidad, ya que causa 4/10 casos de infertilidad. Pero… El diagnóstico tarda años de más, lo que significa tratamientos innecesarios y pérdida de tiempo/dinero. Hay muy pocos datos clínicos sobre esta área y muy pocos conocimientos sobre cómo abordarla. Sólo el 7% de los médicos están formados para tratar la menopausia, lo que significa un acceso extremadamente escaso a la necesaria terapia hormonal sustitutiva. Progyny acaba de crear una red de 50 estados para reforzar ese acceso. Entra en Progyny. La salud pélvica afecta al 70% de las mujeres, y sin embargo la subespecialidad fue reconocida hace sólo 13 años. También aquí se necesita acelerar la educación y el acceso a los servicios, y por eso Progyny estrenará un producto aquí el año que viene.
Quizá lo más interesante sea que las enfermedades autoinmunes tienen un 80% de mujeres. Los ensayos clínicos no se han centrado en las mujeres hasta hace muy poco. Progyny también puede ayudar mucho en este sentido a una categoría de enfermedades que afectan al 8% de los estadounidenses. Para todos los nuevos productos, también se está produciendo una afluencia de financiación de capital riesgo para nuevas empresas, nueva financiación federal y apoyo bipartidista para más investigación. Los vientos de cola estructurales están en su sitio. Esta imagen nos da una buena idea de los productos que Progyny cree que puede ofrecer con el tiempo:
Más Nuggets:
Los afiliados a Progyny pagan 1.500 $ de gastos medios con su servicio. Esto contrasta con los 48.000-65.000 $ que pagan por su cuenta. Y gracias al 72% menos de embarazos de alto riesgo impulsados por su diseño superior de tratamiento personalizado (descrito en detalle en la inmersión profunda), sus clientes también acaban ahorrando más dinero mediante un menor uso de la UCIN.
Sus nuevos productos ya tienen una tasa de afiliación del 15%, lo que te demuestra directamente su capacidad de venta cruzada de nuevas soluciones en menopausia y salud femenina. Estos productos tienen una contribución a los ingresos menor que los ciclos de fertilidad, pero un margen mayor. Tiene más servicios previstos para su lanzamiento en 2025.
Mediante la expansión global y la ampliación a empresarios más pequeños de 250-1000 empleados. Obviamente, estos empresarios tienen menos ingresos por cliente, pero también un margen más alto por cliente. A modo de recordatorio, compró una empresa más pequeña en Alemania para turboalimentar la expansión internacional.
Progyny tiene un brazo único de su equipo de salida al mercado llamado «equipo de éxito del cliente». Estos trabajadores se fijan en impulsar las relaciones personales con los clientes y ayudarles en sus viajes de adición de productos y ciclos. Han tenido tanto éxito en alcanzar los objetivos de ventas cada año que el equipo de ventas directas de Progyny ha podido centrarse exclusivamente en los nuevos clientes. Dentro de su programa de socios, se observa un creciente interés de los proveedores gestionados por asociarse más directamente con Progyny. Progyny siempre ha sido competencia para ellos, pero Microsoft y Amazon y otros de sus primeros clientes forzaron integraciones que nadie más en el espacio tiene aparte de Progyny. Eso significa el pago de prestaciones antes de impuestos, lo que ahorra más de 10.000 $ por ciclo a todas las partes interesadas. El equipo también nos recordó que las ventas a socios incluyen su conjunto completo de productos, en lugar de versiones diluidas como ocurre con otros competidores como Kind Body y Carrot.
El 40% de los clientes de Progyny abogan abierta y voluntariamente por que otras empresas utilicen Progyny. Así de impactantes son sus productos.
Objetivos financieros y mi opinión:
Progyny se guió por una CAGR de ingresos del 19,4% hasta 2028. Esto la deja con unos ingresos de «al menos» 2.400 millones de dólares, lo que implica que puede haber más alzas. También se guió por una CAGR del EBITDA del 25% para alcanzar los 500 millones de dólares de EBITDA en 2028, con 400 millones de dólares de flujo de caja operativo previsto. Debido a las escasas necesidades de CapEx de este negocio, el flujo de caja operativo y el FCF son muy similares. Los objetivos de ingresos están un 15% por encima del consenso para 2028, los objetivos de EBITDA están un 20% por encima del consenso, y el flujo de caja está un 25% por encima de los objetivos.
Cuando una empresa ofrece una orientación como ésta, las acciones suelen reaccionar de forma mucho más positiva. Se trata de superaciones masivas. El problema es que la dirección de Progyny se esfuerza por orientar eficazmente a un trimestre vista. No sé cómo alguien puede confiar en que sepan cómo será 2028.
Ofreció nuevos datos sobre la visibilidad de las reclamaciones y las autorizaciones, lo que hace que la orientación sea un poco menos incierta. También nos recordó que la utilización ha sido muy constante desde el principio. Aun así, la monetización por ciclo ha aparecido recientemente como una nueva variable de confusión que hace que la utilización aislada sea un indicador de demanda menos fiable. Y, de nuevo, acaba de emitir su 3ª reducción consecutiva de las previsiones este último trimestre.
Sus objetivos para 2028 se basan en la continuación de las tendencias históricas ligadas a variables biológicas, macroeconómicas y geopolíticas impredecibles. Estos objetivos también dependen de que los nuevos productos aumenten enérgicamente hasta alcanzar el 9% de los ingresos totales en 2028. Esto nos deja con una gran incertidumbre.
Y esa es la lucha aquí. Si suponemos que cotiza a unas modestas 16 veces el flujo de caja operativo GAAP, lo cual es muy conservador para sus tasas de crecimiento previstas, se trata de 4 veces en los próximos 4 años para una rentabilidad compuesta superior al 40%. Si sólo se equivocan respecto a 2028 y no se equivocan mucho, muchísimo, absurdamente, esto aún debería ir bien. Hay un enorme margen de seguridad. Combinando esta idea con su aguda creación de valor y un equipo en el que simplemente no confío, me quedo con ganas de mantener la pequeña posición que poseo… pero sin ganas de acumular como haría normalmente.
Agradecí toda la información nueva que se compartió en este acto. No cambia nada mi opinión sobre la inversión.
Demuestra que yo y todos los demás estamos equivocados.
